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Patrick Artus, Chef économiste de Natixis

le 17/03/2017 11:09:00

Certains responsables du Front national affirment que la France peut tout à fait convertir sa dette en francs et rembourser les montants empruntés dans cette nouvelle monnaie. Qu'en dites-vous ?

Contrairement à ce qu'affirme Mme le Pen, l'Etat français n'est pas en mesure d'imposer à ses créanciers une restructuration unilatérale de sa dette. Pourquoi ? Parce que 60% de la dette française est détenue par des non-résidents pour qui la conversion en francs entraînerait une perte de capital (la nouvelle monnaie étant dévaluée). Pourquoi voulez-vous que les assureurs allemands, les banques centrales ou les fonds de pension américains acceptent cette perte ? Les choses sont extrêmement claires : si un emprunteur convertit de façon unilatérale sa dette dans une autre devise, c'est un défaut. Et à partir du moment où un Etat est déclaré en défaut toutes ses dettes sont exigibles. Les détenteurs de dette sont en droit de demander réparations en justice. Les biens de la France à l'étranger pourraient être saisis. C'est ce qui s'est passé en Argentine.

Quelles seraient les conséquences d'un retour au franc pour les entreprises ?

Les entreprises qui ont emprunté de l'argent sur les marchés ou auprès de banques internationales n'auront pas d'autre choix que de rembourser cette dette en euros. Là encore les prêteurs n'ont aucune raison de changer pour des francs. Et les entreprises préféreront assumer la différence plutôt que de se retrouver en défaut de paiement. Pour une multinationale qui réalise l'essentiel de son chiffre d'affaires à l'international, comme Total, cette charge sera supportable. Mais beaucoup de PME dont l'essentiel des revenus serait en francs risqueraient de faire défaut.

Et pour les ménages ?

La dévaluation entraînerait une perte de pouvoir d'achat pour les ménages du fait du renchérissement des produits importés (essence, biens d'équipement, etc). D'autre part, la perspective d'un retour au franc et d'un défaut sur une partie de la dette française fera flamber les taux d'intérêt ce qui entraînera des pertes sur tous les portefeuilles obligataires, et notamment sur l'assurance vie. L'épargne sera touchée de même que la capacité à financer certains achats, notamment immobiliers. Il pourrait d'ailleurs y avoir des conséquences dès avant une sortie de l'euro. Si, à l'issue du 1er tour, la probabilité que Marine le Pen remporte l'élection est élevée, beaucoup d'épargnants videront leur compte bancaire et en ouvriront en Allemagne, au Luxembourg ou en Belgique. C'est ce qui s'est passé en 1992 en Italie ou plus récemment en Grèce où les banques ont perdu 30% de leurs dépôts.

Si la France sort de l'union monétaire ce serait, de l'avis de la plupart des économistes, la fin de l'euro. Le fardeau de la dette ne s'en trouverait-ils pas allégé ?

Dans le cas d'une disparition de l'euro, les dettes seront recalculées par les banques en fonction d'un euro théorique qui sera une pondération des différentes devises nationales au moment de la création de l'euro. Cet euro théorique serait probablement moins fort que l'euro actuel ou que le mark allemand. Donc, le remboursement dans cette monnaie pourrait être moins coûteux. Mais c'est compter sans la hausse des taux d'intérêt qui augmentera quoiqu'il arrive le service de la dette pour une grande partie des Etats européens.

La France a souvent eu recours à l'arme de la dévaluation par le passé. Pourquoi cela ne fonctionnerait-il plus aujourd'hui ?

Nous ne sommes pas du tout dans la même situation que dans les années 1990, avant la création de l'euro. Il n'y avait pas de dette extérieure, très peu de mouvements internationaux des capitaux: les taux de change bougeaient assez peu. Aujourd'hui c'est très différent : regardez les flux sur le marché des devises. Regardez ce qu'il se passe sur le yen, le sterling, les devises émergentes. En sortant de l'euro, on rétablit le risque de change. Certes, une dévaluation de 20% de notre monnaie améliorerait d'autant la compétitivité de notre industrie. Mais nous n'attirerions pas de nouveaux investisseurs, à cause du risque de change et de fluctuation de la monnaie dans le temps. Si Toyota produit aujourd'hui des voitures en France, c'est parce qu'il sait qu'il peut les exporter dans d'autres pays européens sans craindre ce risque de change. L'argument qui consiste à dire que la dévaluation ramènera des investissements en France à long terme est donc très incertain.

L'euro n'a-t-il pas échoué à faire converger les économies européennes ?

Il n'y aura jamais de convergence entre les économies européennes ! Le propre d'une union monétaire est justement la divergence de ses économies : comme elles ne peuvent pas ajuster leur compétitivité via le taux de change chacune se spécialise en fonction de ses avantages comparatifs. Mais dans une union normale, des mécanismes corrigent les divergences. Aux Etats-Unis les transferts fédéraux corrigent la moitié des écarts de revenus entre les états. L'Etat fédéral paie les fonctionnaires, les dépenses de santé, les routes, etc. Je pense que nous irons progressivement vers davantage de fédéralisme au sein de la zone euro. C'est d'ailleurs ce que nous observons depuis 2011 et la crise des dettes souveraines avec la mise en place de l'union bancaire et du plan Juncker. Mais il faut aller plus loin, avec notamment un budget européen digne de ce nom, une coordination des politiques économiques et une meilleure répartition de l'épargne au sein de la zone euro.

L'Allemagne a déjà refusé les "euro-bonds" au moment de la crise de la dette grecque. Comment la convaincre aujourd'hui de la nécessité d'une plus grande solidarité financière ?

Les Allemands ne sont pas contre davantage de solidarité. Mais ils ne veulent pas financer la construction de ronds-points en France ou d'autoroutes qui ne mènent nulle part en Espagne. Ils acceptent la mutualisation des dépenses à condition qu'elles ne soient pas entre les mains des gouvernements mais d'une autorité supranationale indépendante. Le plan Juncker, confié à la Banque européenne d'investissement (BEI), a déjà permis de financer 160 milliards d'euros de projets. D'autres programmes pourraient être lancés dans la même veine, comme un Erasmus de la formation professionnelle, un plan d'investissement dans les infrastructures énergétiques ou même un système d'assurance chômage européen.



Le président de la BCE Mario Draghi estime que le risque d'un éclatement de la zone euro est au final très faible. Qu'en pensez-vous ?

Je partage cet avis. Les opinions publiques sont majoritairement hostiles à une sortie de la zone euro et les partis "anti-euro" commencent à se rendre compte de son coût exorbitant. En France 73% des Français sont contre le retour au franc (selon un sondage Elab pour Les Echos, ndlr). Même si le FN gagne les élections, je suis convaincu qu'il n'abandonnera pas l'euro. Marine le Pen elle-même a dit qu'il faudrait garder l'euro pour libeller les dettes internationales. Ce que veut le FN c'est d'avoir les mains libres pour faire une politique budgétaire expansionniste ce qui pose d'autres problèmes vis-à-vis de nos partenaires européens, comme je viens de l'évoquer.

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"Une victoire de Hillary Clinton entraînerait un "rally" en Europe", pronostiquent ce matin les équipes de Barclays Capital. "Un succès de Trump, à l'inverse, pourrait générer une correction".

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Gustavo Horenstein, gérant muli-actifs international de Dorval AM

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le 19/12/2016 12:28:00

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le 12/12/2016 12:23:00

Philippe Brossard, Chef économiste de AG2R LA MONDIALE

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